東吳證券：給予百濟神州買入評級

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東吳證券股份有限公司朱國廣近期對百濟神州進行研究并發布了研究報告《百創新藥，蛟龍出海浪滔滔》，本報告對百濟神州給出買入評級，當前股價為147.2元。

百濟神州(688235)
投資要點
百濟神州是本土創新藥出海龍頭企業，全球商業化及臨床團隊已搭建且趨于成熟：
公司聚焦血液腫瘤、實體瘤等領域，以自研和強大 BD 搭建起多元化的技術平臺和產品管線， 60+潛在 FIC 臨床前候選項目積極推進， 40+臨床階段藥物正在全球開展臨床試驗， 16 款產品組合正在全球商業化。百濟神州是首個在納斯達克、港交所和上交所科創板三地上市的中國生物科技公司， 正在步入全球 Big Pharma 陣列。
澤布替尼海內外放量提速， 重磅炸彈藥物潛力顯現： 澤布替尼頭對頭（ ALPINE 研究）成功打敗伊布替尼， 成為唯一被 CSCO 和 NCCN 指南雙重優先推薦的 BTKi，即將躋身 CLL/SLL 等多適應癥的一線用藥。澤布替尼已在全球超過 65 個市場獲批， 百濟的全球開發布局正在逐步兌現， 澤布替尼是百濟第一個超級重磅炸彈產品。此外 BCL-2 抑制劑 BGB-11417 有望與澤布替尼協同開拓血液瘤百億美金市場。
替雷利珠單抗適應癥快速拓展，海外市場即將打開： 替雷利珠單抗已成為國內獲批適應癥最多的 PD-1/PD-L1 產品， 10 項中 9 項適應癥已納入醫保， 國內 1L HCC 和1L ESCC 已提交 sBLA； NSCLC、 ESCC 等適應癥 NDA 已于美國、歐洲、日本等受理， 2023 年出海進程有望突破。 替雷利珠單抗得益于百濟強大的銷售能力和醫保報銷范圍的持續擴大，已成為銷售額最高的國產 PD-1。未來作為腫瘤免疫基石藥物，伴隨治療線數和聯合療法拓展，生命周期及銷售峰值可不斷提升。
百濟的全球 BD 能力和產品全球價值得到驗證： 百濟已與多個 MNC 及 Biotech 達成重磅 BD 交易，在交易數量、涉及產品數量和金額等方面遠超同行，且能夠實現雙向合作，在授出自研產品同時也引入合作伙伴產品。百濟的強大 BD 能力加強了百濟與海外大藥企間的利益綁定，提升合作成功率，并迅速加強百濟在研發、商業化等方面的實力。
產品收入高速增長，研發和銷售費用增速放緩， 盈利拐點未來可期： 從財務端看，百濟近五年研發費用及銷售/管理費用增速持續放緩， 在百濟產品收入保持高增速的情況下， 其經營虧損的增速在 2022 年迎來首次實現負增速（ -2%）拐點，百濟產品組合仍處于高速增長態勢， 經營性盈利拐點有望到來。
盈利預測： 我們預計百濟神州將在 2023 年至 2025 年取得營業收入分別為 140.0 億、203.0 億、 288.0 億元，分別同比增長 46%、 45%、 38%。 現有臨床后期及商業化產品將在 2030 年實現 623 億人名幣的銷售峰值，相對估值給予 5 倍 PS， 合理市值為3115 億人民幣； 采用 DCF 估值法，對應合理市值為 2664 億人名幣。 百濟目前仍有許多優質產品處于研發當中，后續隨著管線推進，公司的相對及絕對估值水平將持續提升，首次覆蓋，給予“買入” 評級。
風險提示： 新藥研發及審批進展不及預期，藥品銷售不及預期，產品競爭格局加劇，政策的不確定性，全球業務相關風險，人才流失風險等

證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，興業證券黃翰漾研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達89.8%，其預測2023年度歸屬凈利潤為虧損140.21億。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有9家機構給出評級，買入評級7家，增持評級2家；過去90天內機構目標均價為191.79。根據近五年財報數據，證券之星估值分析工具顯示，百濟神州（688235）行業內競爭力的護城河優秀，盈利能力較差，營收成長性較差。財務可能有隱憂，須重點關注的財務指標包括：應收賬款/利潤率、應收賬款/利潤率近3年增幅、經營現金流/利潤率。該股好公司指標0.5星，好價格指標1星，綜合指標0.5星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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